선도하는 국가는 미국이다. 올해 11월 대선을 치러야 하는 트럼프 정부는 경기와 증시를 부양하기 위해 도로·철도·항만 등 낙후된 사회간접자본(SOC)을 복구하는 트럼프노믹스를 본격 추진할 방침이다. 케인스 이론이 태동됐던 1930년대 대공황 당시 루스벨트 정부가 추진했던 정책과 유사해 ‘트럼프-케인스언 정책’이라고도 부른다.
◆‘통화 정책 무력화’ 논쟁
크리스틴 라가르드 전 국제통화기금(IMF) 총재를 새로 맞은 유럽중앙은행(ECB)도 경기를 부양하기 위해 재정이 건전한 독일 등과 보조를 맞춰 나갈 계획이다. 일본 아베 정부도 ‘엔저 유도를 위한 금융 완화’ 중심의 1단계 아베노믹스를 마무리하고 2단계 ‘재정 정책’을 추진할 것으로 예상된다.
바오류(성장률 6% 유지) 붕괴 위험에 직면한 중국은 지난해 12월 열린 경제공작회의에서 재정 정책을 적극 활용해 13차 5개년 기간 중 하향 조정된 목표 성장률(6.0~6.5%)을 달성해 나갈 계획이다. 한국의 문재인 정부도 대외적인 통화 정책 여건을 감안하면 더 이상 추가 금리 인하는 어렵다고 보고 여유가 많은 재정 정책을 활용해 성장률을 끌어올릴 방침이다.
마치 입을 맞추기라고 하듯이 각국이 연초부터 케인스언 정책을 들고나온 것은 위기 극복 단계와 깊은 연관이 있다. 2009년 리먼 사태 직후 유동성 위기 극복이 우선인 만큼 한꺼번에 3~4단계씩 기준금리를 내리는 ‘빅 스텝’ 금리 인하, 유동성을 거의 무제한으로 푸는 ‘양적 완화’ 등 비전통적인 통화 정책이 주요 수단이 될 수밖에 없었다.
비전통적인 통화 정책은 이른 시일 안에 유동성 위기를 극복하고 실물 경기를 본궤도에 올려놓아야 한다. 기준금리뿐만 아니라 거의 모든 금리가 너무 낮아 ‘통화 정책의 무력화’ 논쟁이 일어나는 상황에서는 아직까지 제자리를 찾지 못한 경기를 부양시키기 위해 재정 정책을 선택하는 것은 자연스러운 수순이다.
중요한 것은 재정 정책이 얼마나 효과가 있을 것인가 하는 점이다. 연초에 열린 전미경제학회에 참여했던 미국 경제학자 간에 이 주제에 대한 논쟁이 활발하게 전개됐다. 가장 주목을 끌었던 케네스 로코프 미국 하버드대 교수는 적자 국채 발행을 통해 공공 지출을 늘리면 국채 소화 과정에서 상승된 금리로 민간 소비와 투자가 감소되는 ‘구축 효과(crowding out effect)’가 발생한다고 우려했다.
하지만 폴 크루그먼 뉴욕 시립대 교수와 같은 경기 부양론자는 지금처럼 초불확실성 시대에서는 중앙은행이 양적 완화 등을 통해 돈을 무제한 푼다고 하더라도 국채와 같은 안전 자산에 들어가 경기 회복에 도움 되지 않는다고 주장했다. 이때는 국채 공급을 늘려 투자자의 안전 자산 선호 경향을 완화해 주면 돈이 실물 경제에 유입돼 경기 회복에 도움이 될 수 있다는 종전의 주장을 되풀이했다.
◆‘다우지수 3만 시대’ 눈앞
역사적으로 재정 지출 승수는 ‘1’을 웃도는 것으로 나온다. 미국 학계에서는 대부분 ‘1~2’ 사이로 보고 있다. 미국 의회예산국(CBO)은 2.2배로 비교적 높게 추정했다. 이 때문에 금융 완화와 재정 적자 축소 논쟁 속에 갈수록 각국이 재정 정책을 통해 경기를 부양하는 쪽으로 방침을 선회하는 배경이다.
부채가 위험 수준을 넘은 여건에서 경기 부양론자도 재정 정책이 위험하다는 것을 인정한다. 종전보다 재정 지출을 늘려 총수요를 자극하는 케인스언 정책이 화려하게 부활할 가능성은 낮다는 의미다. 1980년대 중반 이전 회복기에는 성장률이 각국 2~4%포인트 높아지면 그만큼 곧바로 고용이 늘어났다. 이 때문에 지표 경기가 살아나면 체감 경기까지 개선돼 재정 지출을 최소한으로 줄일 수 있었고 경기가 회복되자 재정 적자가 축소됐다.
하지만 최근에는 재정 정책으로 성장률이 높아진다고 하더라도 고용이 늘지 않아 지표 경기와 체감 경기 간의 괴리가 심해지는 것이 문제라고 지적한다. 이때 높아진 성장률만 감안해 금리 인상과 같은 출구 전략(혹은 긴축 정책)을 조기에 추진하면 체감 경기는 더 악화된다. 제롬 파월 미국 중앙은행(Fed) 의장도 달러 강세와 함께 이를 우려해 기준금리 인상에 적극적이지 않다. 작년 7월 이후 세 차례 금리 인하를 단행했던 것도 이런 이유에서였다.
반대로 체감 경기를 개선하기 위해 재정 지출을 오랫동안 지속하다 보면 재정 적자 누적과 인플레이션 등에 시달릴 가능성이 높다. 특정국에서 동일한 시점에 인플레이션(재정 인플레이션이라고 한다)과 디플레이션 요인이 공존하는 ‘바이플레이션’ 문제로 앞으로 더 연구가 필요한 과제다.
다행인 것은 미국 경제 정책 역사상 경기 부양과 재정 적자, 인플레이션을 함께 풀어가 성공한 사례가 많다. 1990년대 후반 빌 클린턴 정부가 추진해 재정과 물가 안정 속에 높은 성장률을 기록해 ‘신경제’ 신화를 낳았던 ‘페이-고(pay-go)’ 원칙이다. 이 원칙은 재정 지출 총량은 동결하되 지출 내역에 부양 효과가 적은 쪽은 삭감(pay)하고 그 삭감분으로 부양 효과가 높은 쪽으로 밀어(go)주면 경기가 회복되고 재정 적자도 축소될 수 있다.
트럼프노믹스 추진에 따라 우려되는 또 하나의 문제인 재정 인플레이션도 감세 정책으로 충분히 방지할 수 있다고 보고 있다. 트럼프 정부는 2차 오일쇼크 여파로 ‘스태그플레이션(경기 침체에 물가가 올라가는 현상)’이라는 정책적으로 대응하기가 어려운 미국 경제를 구해 냈던 1980년대 초반 ‘레이건노믹스’를 연상하게 하는 감세 정책을 발표했다.
감세 정책의 이론적 토대인 ‘래퍼 곡선’을 보면 세율과 재정 수입 간 정(正)의 구간을 ‘표준 지대(normal zone)’, 부(負)의 구간을 ‘비표준 지대(abnormal zone)’라고 한다. 도널드 트럼프 미국 대통령은 대선 출마 이전부터 너무 높아 경제 효율을 떨어뜨리는 세 부담을 낮춰 줘야 경기가 살아나고 재정 수입까지 늘어날 수 있다고 봤다.
로버트 실러 예일대 교수와 함께 월가에서 가장 신뢰하는 제라미 시겔 와튼스쿨 교수가 미국 증시는 너무 뜨겁지도(급등) 차갑지도(급락) 않는 1990년대 후반의 ‘골디락스 국면’이 다시 올 것이라고 주장하는 것도 이 때문이다. 실러 교수도 자신이 개발한 CAPE(경기 조정 주가수익률, S&P500지수)가 34배로 높지만 트럼프 경제 정책 기대로 조정이 쉽지 않을 것이라고 예상했다. 다우존스지수는 3만 시대 진입을 눈앞에 두고 있다.
[본 기사는 한경비즈니스 제 1261호(2020.01.27 ~ 2020.02.02) 기사입니다.]
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