[화제의 리포트] 음식료 투자, 업종보다 기업에 주목하라

주가 안 오른 CJ제일제당·자회사 쑥쑥 크는 매일유업 ‘강추’

2015년 음식료 업종 실적(이익=주가)에 단기간에 영향을 주는 이익 결정 변수는 판매량(Q)과 제품 가격(P), 수출(해외 진출 포함), 곡물 가격(원재료), 환율(원·달러), 마케팅 활동(판관비) 등이다.

2014년 1분기부터 3분기까지는 매출에 영향을 주는 3가지 변수(판매량·제품가격·수출) 모두가 상승세였다. 매출에 영향을 주는 변수뿐만 아니라 원가에 영향을 주는 곡물 가격, 환율 등의 변수도 우호적이었다. 또 마케팅 경쟁도 격하지 않았다.

하지만 4분기부터 여러 이익 결정 변수들이 서서히 비우호적으로 변할 것으로 보인다. 이런 현상은 2015년 3분기까지 지속될 것으로 예상된다. 결국 2013년의 음식료 업종이 ‘비정상적 부진’을 보였다면 2014년의 음식료 업종은 ‘비정상의 정상화 과정’이었다. 아마 2015년은 이 같은 ‘비정상의 정상화가 완료’되는 시기가 될 것으로 예상된다.

2015년에는 특히 판매량, 제품 가격의 모멘텀이 약화될 전망이다. 또한 2014년 음식료 주가 상승의 강한 모멘텀이었던 C(원재료 가격 하락, 달러 약세)의 효과가 사라질 전망이다. 곡물 가격은 수급 균형이 맞아가고 있어 소폭 상승이 예상된다. 원·달러 환율은 달러화 강세가 이어질 가능성이 높다. 또 각종 글로벌 경제 이벤트 발생 시 순간순간 변동 폭을 키우며 불안하게 움직일 전망이다. 다행히 수출은 중국 위주로 증가할 것으로 예상된다. 또한 광고·마케팅 등 판관비는 외부 환경 악화를 반영해 통제될 전망이다.


달러 강세는 음식료에 부담
2015년 상반기 음식료는 이익 결정 변수의 둔화와 현재의 주가수익률(PER)을 고려하면 조심스럽게 투자해야 할 것으로 판단된다. 하지만 음식료 업종은 거시적 환경보다 개별 기업의 경쟁력이 훨씬 중요한 업종이다. 각 기업별로 주력 품목이 다 다르고 이익 결정 변수에 반응하는 정도가 큰 차이가 나기 때문이다. 이에 따라 각 이익 결정 변수들이 크게 변화될 2015년엔 음식료 전체보다 종목별로 접근해야 할 것으로 보인다.

이처럼 모든 변수를 고려한 2015년 톱 픽스(Top Picks)는 CJ제일제당·오리온·KT&G·매일유업·롯데푸드다.

CJ제일제당은 사료용 아미노산 시장의 최강자다. 투자 포인트는 첫째, 라이신 가격 상승에 의한 이익 증가다. 라이신 가격은 2014년 1340달러에서 2015년 1535달러로 14.6% 상승할 전망이다. 중국 업체들은 현재 가격대에서는 흑자가 어려워 2016년까지 구조조정이 이어질 전망이다. 둘째, 2014년 말부터 생산 및 판매될 메치오닌이다. 메치오닌을 생산하면 4대 사료용 아미노산을 모두 생산하는 세계 유일 기업이 된다. 생산능력은 8만 톤, 시장점유율은 6%다. 반면 리스크는 곡물 가격과 환율이다.

CJ제일제당은 2015년에도 실적이 좋아지는 실적 개선주다. 오뚜기·풀무원·동원F&B 등 가공식품 경쟁사들은 모두 2014년에 밸류에이션 재평가로 주가가 크게 올랐지만 CJ제일제당은 그렇지 못했다. 2015년에 재평가를 기대해 볼 만하다.

오리온은 2015년의 기대주다. 2015년 오리온은 중국 시장에서의 성장성을 회복할 것으로 보인다. 2015년 중국 매출액은 내수 환경과 관계없이 원화 기준 15% 정도 증가를 예상한다. 국내 과자 시장에서도 이익이 회복세다. 2015년 국내시장에서는 매출액이 4%(2014년 3.8% 감소) 늘어나고 영업이익은 8.4% 증가할 것으로 예상된다. 국내외 인수·합병(M&A) 추진 가능성도 있다. 오리온은 아시아 시장에서 선호도가 높은 고급 초콜릿 카테고리나 1인 가구 증가에 맞는 음식료(F&B) 제품군을 주목하고 있다.

KT&G는 세금 인상 폭에 따라 실적 변동성이 확대될 전망이다. 먼저 세금이 2000원 인상돼 담뱃값이 4500원이 되면 KT&G의 출하 가격은 50원(6.9%) 인상되지만 소비량은 8~16% 감소할 전망이다. 출하 가격 인상보다 소비량 감소 폭이 더 크기 때문에 KT&G에 불리하다. 반면 담배 수출은 확대될 것으로 보인다. 2013년에 크게 부진한 중동 등 기존 시장은 2014년에 회복됐다. 2015년에는 기존 시장뿐만 아니라 아프리카·동남아·남미 등 신시장에 기대를 걸고 있다. 최근의 환율은 KT&G에 유리한 구조다.

자회사 적자 축소와 부동산 개발 사업도 주목할 만하다. KT&G는 적자 계열사의 구조조정 및 비용 절감 등을 통해 적자 폭을 개선해 왔다. 2016년에는 자회사 실적이 손익분기점에 도달할 수 있을 전망이다. 부동산은 안동 부지가 개발 중이고 대구 부지 개발이 2015년에 이뤄질 전망이다. 가장 큰 수원 부지는 2015년 말까지 개발이 제한돼 있다.

매일유업은 분유의 성장성이 크다. 중국 수출을 통해서다. 2015년에는 중국 분유 수출이 회복세를 보일 것으로 예상된다. 2014년 1분기부터 2분기까지 매일유업의 분유는 중국 위생 검열 강화로 수출이 지연됐지만 3분기부터 회복세로 돌아섰다. 한국 분유는 중국 시장에 정착할 수 있는 경쟁력(가격과 품질)을 가지고 있다. 또 다른 중요 변수는 유통망이다. 현재 총유통상은 1개이지만 장기적으로는 늘어날 수 있다. 판매망도 유아 용품 전문점 위주에서 온라인 및 마트 등으로 확대될 수 있다.


성장성은 롯데푸드가 ‘능력자’
이와 함께 원유 초과 공급은 2015년에는 줄어들 전망이다. 흰 우유 제품은 2014년 원유 공급과잉으로 이익이 축소(원가 상승, 판촉비용 증가)됐다. 하지만 2015년에는 원유 공급과잉이 많이 해소될 것으로 보인다. 또 국내 분유·커피음료(카페라테·바리스타·허쉬드링크), 해외 수입품(페레로) 등은 상승과 이익 증가가 지속될 전망이다.

자회사의 성장도 주목할 만하다. 커피 전문점 폴바셋은 2014년 매출액 300억 원, 영업이익 25억~30억 원이 예상된다. 2015년에는 매장이 50개 이상으로 확장돼 매출액 400억 원, 영업이익 35억~40억 원이 가능할 전망이다. 제로투세븐(유아용품)은 한중 자유무역협정(FTA)의 수혜가 예상된다. 중국 내 온라인 판매 증가와 중국 매장 수 확대도 기대된다.

롯데푸드는 장기 성장 잠재력 있는 능력자다. 롯데푸드는 빙과와 유지에서 수익성 위주의 경영을 하고 있다. 빙과는 대체품(커피음료·생수·팥빙수 등) 증가로 구조적 성장이 어렵다. 롯데푸드는 일반 빙과 축소, 신제품, 가격 정찰제 시행 전략으로 매출보다 수익 위주로 갈 전망이다. 현재 빙과 4사 모두가 구조적 저성장이 고민이기 때문에 2015년에는 예상외로 가격 경쟁이 완화될 수 있다. 유지는 원재료(야자유·대두유·팜유 등) 값 하락으로 제품 가격이 하락했지만 2015년에는 원재료 가격 상승이 예상돼 제품 가격 하락도 멈출 전망이다. 롯데푸드의 유지는 시장점유율 70% 이상에 달하고 전방산업인 베이커리 산업, 프랜차이즈(치킨 등) 산업 등이 꾸준히 성장하고 있어 영업이익률 10%는 유지할 것으로 판단된다. 최근 SPC 등 대형 거래처의 이탈을 만회하기 위해 새로운 거래처 발굴(치킨·라면 등)과 비식용 유지 분야로 영업을 확대하고 있다.

유가공 및 육가공의 성장세도 주목해야 한다. 유가공에서는 중국 분유 수출(2014년 300억 원, 2015년 400억 원 예상)이 지속 증가할 것으로 전망된다. 육가공도 2015년에는 돈육 가격 강세가 진정되고 2014년 6월 단행한 가격 인상의 효과가 발생할 것으로 예상된다. 최근 냉장 햄에서의 시장점유율 상승이 눈에 띈다.


정리 이홍표 기자 hawlling@hankyung.com