‘간만의 두근거림-휠라코리아’

이번 주 화제의 리포트는 서정연 신영증권 애널리스트가 펴낸 ‘간만의 두근거림-휠라코리아’를 선정했다. 9월 28일 신규 상장된 휠라코리아는 국내 의류 업체 중 드물게 글로벌 기업으로 평가받고 있다.

휠라코리아가 유가증권시장에 상장됐다. 공모 기준가는 3만5000원(시가총액 2998억 원)이다. 휠라코리아는 1991년 FILA(휠라) 이탈리아 본사의 국내 현지법인으로 설립됐으며 신발 소싱을 시작으로 1992년 국내 영업을 시작했다. 2005년 휠라코리아 경영진이 내부 경영자 인수(MBO:Management Buyout) 방식을 통해 FILA 글로벌 그룹으로부터 독립했다.

2007년에는 인수·합병(M&A)을 통해 글로벌 휠라그룹을 인수했다. 현재 휠라코리아는 FILA에 대한 상표권 및 사업권을 가지고 있으며 전 세계의 라이센시로부터 로열티를 받고 있다.

휠라코리아의 매출은 국내 매출과 휠라 USA의 미국 매출과 로열티로 구분된다. 휠라코리아의 국내와 국외 매출 비중은 올해 반기 기준 각각 70%, 30% 수준이다.

미국 매출액 1억 달러 넘어설 것
[화제의 리포트] 주력 사업 ‘빵빵’…재무구조 ‘탄탄’
휠라코리아에 주목하는 이유는 네 가지다. 첫째, 그동안 안정적인 캐시카우 역할을 했던 국내시장에서 신성장을 모색하고 있다는 점. 둘째, 부실한 글로벌 자회사를 청산하고 미국 시장에서의 전략을 변화시킴으로써 글로벌 성장이 시작됐다는 점. 셋째, 재무 건전성이 높아져 직간접 금융비용이 크게 감소하고 있다는 점. 넷째, 휠라코리아의 성장성을 고려하면 공모 기준가가 저평가된 것으로 판단된다는 점이다.

먼저 휠라코리아는 국내시장에서 스포츠 웨어 관련 브랜드 6개를 운영하고 있으며 대리점과 백화점을 중심으로 영업 중이다. 매장 수 기준으로는 백화점과 대리점이 각각 22%, 60%의 비중이지만 유통 채널별 매출 비중은 백화점과 대리점이 각각 36%, 45%로 백화점의 매출 기여도가 높은 편이다.

이는 국내 매출의 20%를 담당하는 골프 및 아동복의 여러 매장을 백화점에서 운영하고 있기 때문이다. 의류와 신발 매출 비중은 각각 25%, 61%다. 국내 스포츠 브랜드 중 시장점유율은 약 23%에 달해 높은 편이다.

휠라코리아는 그동안 패션성과 편안함을 강조해 왔다. 하지만 최근 들어 휠라코리아는 기능성을 겸비한 신발 및 의류를 개발, 론칭해 시장 지배력을 넓히려는 움직임을 보이고 있다. 이온 운동화를 비롯한 각종 기능성 신발 라인을 확대하고 2010년 1월 휠라 스포츠를 론칭, 아웃도어 의류 시장에 진출했다. 또 2011년 3월에는 정통 스포츠화인 디아도라를 통해 브랜드 유통 사업을 전개할 예정이다.

이러한 움직임은 안정적 캐시카우였던 국내시장에서 신규 성장을 모색할 수 있는 기회를 찾는다는 점에서 큰 의미가 있다. 휠라코리아의 국내 매출은 올해와 내년에 각각 전년 대비 14.9%, 18.5%씩 늘어나 2011년에는 4860억 원에 달할 것으로 전망된다.

휠라코리아가 FILA 그룹을 인수하기 이전 FILA는 브랜드 노후화 및 유통 채널 관리 역량 부족으로 글로벌 시장에서 수년간 큰 금액의 지분법 손실을 감수하고 있었다.

하지만 현재 휠라그룹에서 해외시장을 담당하고 있는 관계회사는 총 5개로 정리된 상황이다. 각각 글로벌 라이센시로부터 수수료를 받는 FILA 룩셈부르크와 미국 시장에서 홀세일(wholesale:도매)로 영업 방식을 전환한 FILA USA, 미국 등 해외시장에 공급되는 완제품의 생산 및 소싱을 관리하는 FILA 스포츠 HK, 중국 및 일본에서의 FILA 상표권을 소유하고 있는 풀프로스펙트(중국)와 FILA 파이낸스(일본)다.

휠라코리아의 해외 매출을 늘리기 위한 핵심 요건은 미국 시장 성장과 글로벌 라이센시들의 활약이라고 할 수 있다. FILA USA는 주요 도매상들과의 관계 회복을 통해 중저가 대상의 유통 채널을 안정적으로 확보했다.

이에 따라 작년 영업 손실 900만 달러에서 올해 반기 말 현재 손익분기점(BEP)을 넘어선 것으로 추정된다. 미국 법인은 연간 매출액 8000만 달러 수준에서 손익 분기 달성이 가능한 구조로 올해 매출액은 1억 달러를 웃돌 것으로 예상돼 휠라코리아의 연결기준 영업이익에 약 70억 원 기여할 것으로 추정된다. FILA USA와 HK 등 해외 관련 매출액은 올해와 내년에 각각 전년 대비 48%, 24% 성장할 전망이다. 2011년에는 약 2000억 원에 이를 것으로 추정된다.

한편 글로벌 라이센시들로부터 수취하는 6~8%의 로열티 수익은 올해 약 4200만 달러에 달할 것으로 예상된다. 내부 거래 제거 후의 로열티 수익 매출은 올해와 내년에 각각 385억 원, 454억 원에 이를 전망이다.
[화제의 리포트] 주력 사업 ‘빵빵’…재무구조 ‘탄탄’
금융비용도 3분의 1로 줄어

휠라코리아는 지금의 그룹 체제를 갖추기까지 2005년부터 5000억 원이 넘는 자금을 여러 방식을 통해 조달해 왔다. 그 과정에서 수많은 부실 자회사를 청산했고 계약 및 전략을 변화시켜 그룹의 재무 건전성을 높이는데 주력해 왔다. 즉 지배구조를 단순화해 수익성을 높여 부채를 상환해 왔던 것이다.

결과적으로 올해 말 연결기준 순차입금이 약 1000억 원으로 낮아질 전망이며 내년에는 순현금 상황도 기대해 볼 수 있을 것으로 보인다. 순차입금 감소는 재무 건전성을 높일 뿐만 아니라 동시에 순금융 원가 및 자금 조달비용을 낮춰 직간접 금융비용을 감소시키는 효과가 있어 긍정정이다. 더욱이 내년 휠라코리아의 순금융 원가는 2009년 대비 3분의 1 수준으로 감소할 전망이다.

의류 업종 내에서 밸류에이션 매력이 높다는 점도 휠라코리아의 투자 포인트 중 하나다. 휠라코리아는 의류 대표주인 LG패션과 중국 등 글로벌 시장 진출로 주목 받고 있는 베이직하우스와 비교 가능한 업체라고 생각된다.

휠라코리아의 2010년과 2011년 추정 연결 당기순이익은 각각 600억 원, 777억 원으로 공모 기준가액 기준 시가총액 2998억 원으로 계산한 주가수익률(PER)은 각각 5.3배, 4.1배 수준에 해당한다.

상장 1년 후부터 2017년까지 보통주로 전환 가능한 모든 물량을 감안했을 경우에도 2010년과 2011년 예상 순이익 기준으로 각각 PER 7.1배, 5.5배 수준이다. LG패션과 베이직하우스가 최근 2010년 예상 순이익 기준 PER 11.0~14.0배에서 거래된다는 것을 따져보면 휠라코리아는 매우 매력적인 가격대에 있다고 본다.

물론 휠라코리아의 상장과 관련해 시장의 우려도 있다. 매도 물량에 대한 부담과 대주주 지분이 낮아 경영권 위협 가능성이 있다는 점 등이 그것이다. 상장 1년 후까지 보호예수 및 전환 우선주 물량을 모두 감안하면 유통 가능한 주식의 비율이 약 86%에 달한다. 이는 대주주 지분이 낮기 때문이다.

하지만 이 같은 리스크는 크게 우려할 만한 사항은 아니라고 본다. 그 이유는 첫째, 투자 매력이 높은 주식의 오버행(대량의 잠재 매물) 부담 이슈는 주가의 단기 급등을 완화시키고 안정적인 주가 상승을 유도할 수 있어 오히려 긍정적이다.

휠라코리아는 성장성과 안정성이 높고 공모 기준가의 저평가 매력까지 갖췄다고 분석되기 때문이다. 둘째, 휠라코리아는 각종 경영권 방어 장치를 마련해 두고 있어 장기적으로 안정적인 경영이 가능한 상황이다.

더욱이 전환 우선주 등을 감안한다면 윤윤수 휠라코리아 회장 및 우호 지분의 합이 40%를 초과한다는 점은 긍정적으로 평가할 만하다. 이 같은 투자 포인트를 근거로 휠라코리아의 투자 매력도가 높다고 본다. 이에 따라 이 회사의 목표 주가는 7만9000원, 투자 의견은 ‘매수’로 한다.


서정연 신영증권 애널리스트


약력 :
서울대 사회교육과 졸업(경영학 복수전공). 서울대 경영학 석사. 애널리스트 4년. 신영증권 유통 섬유의복 담당 애널리스트(현).

정리= 이홍표 기자 hawlling@hankung.com