[한경비즈니스 칼럼=김정욱 메리츠증권 애널리스트/2020 상반기 음식료·담배 부문 베스트 애널리스트] CJ제일제당은 한국 최대 식품 기업이다. 식품 외에도 직간접적으로 소비자들의 식생활에 기여한다. 소재사업부는 설탕·밀가루·식용유를 주력 제품으로 사업을 영위한다. 축산 사료와 식품·사료 첨가제를 제조하는 바이오 사업부도 갖추고 있다.
CJ제일제당의 투자 포인트는 크게 세 가지다. 첫째, 해외 사업이 본격적으로 기여하는 가공식품 부문의 변신이다. 주력 사업인 가공식품 사업은 그동안 높은 수익성의 국내 사업만 주목을 받아 왔다. 물론 국내 사업은 신종 코로나바이러스 감염증(코로나19) 이슈 이후에도 가정 간편식(HMR)의 구조적 성장이 지속된다는 점이 긍정적이지만 이제는 점점 관심의 무게를 해외 사업으로 옮겨 갈 필요가 있다.
CJ제일제당은 미국·중국·베트남을 주요 국가로 해외 사업을 영위한다. 현지 생산·판매를 원칙으로 주요 국가 모두 생산 시설과 판매 채널을 확보하고 있다는 점이 특징이다. 중국에서는 자차이(중국 대표 반찬류) 회사인 지상쥐를 인수해 캐시카우로 활용했지만 비비고만두의 초기 프로모션과 유통 채널 확보 노력에 저수익성을 벗어나지 못했다. 지난해 이후 유통 채널 최적화와 가격 정상화 정책 등 수익성 중심의 전략으로 선회했고 이후 중국의 코로나19 팬데믹(세계적 유행) 상황이 도래하며 소비자들의 수요가 확대됐다. 일부 온라인 채널에서 냉동 만두 카테고리 1위를 기록하는 등 매출 호조에 힘입어 대폭 개선된 마진율을 달성해 지난 2분기 이후 수익성 개선에도 성공했다.
미국 지역에서는 2018년 슈완스 인수 이후 지속적으로 시너지 효과를 노리고 있다. 사실 초기 인수 시기에는 논란이 많았던 점도 사실이다. 과도한 투자에 대한 시장의 우려도 동반됐다. 하지만 미국의 코로나19 이슈는 CJ제일제당과 슈완스에 반전의 계기가 됐다. 상위 냉동식품 브랜드의 재고 부족 사태가 발생해 차상위 브랜드였던 슈완스 제품으로 소비자의 접근성이 확대된 것이다. 특히 슈완스는 상점직배송(DSD : Direct Store Delivery) 시스템을 구축해 활용하고 있었기 때문에 경쟁사 대비 재고 보충에도 빠르게 대응할 수 있었다.
둘째, 이익 체력이 회복된 해외 바이오 사업부다. 해외바이오 사업부는 라이신·메티오닌·트립토판·트레오닌 등 다소 생소한 사료 첨가제 제품과 다시다의 원료인 핵산을 주력 제품으로 사업을 영위한다. 2010~2011년 당시 라이신 등 사료 첨가제 산업은 공급 부족으로 소수의 플레이어가 고마진을 향유하고 있었다. CJ제일제당도 과점 업체 중 한 곳으로 연간 2000억원 이상의 영업이익을 확보하며 주요 플레이어로 자리 잡고 있었다. 그러나 라이신의 고마진도 잠시, 이후 중국 업체들이 대규모로 진입하며 시장의 수익성이 크게 훼손됐다. 이후 10여 년간 이전의 마진율을 회복하지 못하는 고초를 겪었다.
물론 현시점도 라이신의 고마진을 기대하기엔 역부족인 상황이다. 하지만 라이신 외에 트립토판·메티오닌·트레오닌 등 주요 품목의 비중 및 캐파를 늘려가며 제품 다변화에 성공했다. 발린·이소류신 등 고마진의 스페셜티 제품까지 영역을 확대했다. 여기에 중국 식품 시장의 성장으로 핵산 중국 수요의 가파른 성장이 더해져 실적 성장의 원동력이 됐다.
마지막 투자 포인트는 재무 구조 개선이다. 지난해 말 가양동 부동산 매각, 미국 법인 전환상환우선주(RCPS) 발행, 영등포 공장 세일 앤드 리스백, 인재원 부동산 매각으로 세전·이자지급전이익(EBITDA) 대비 순차입금 비율을 5배 미만으로 낮추며 시장의 우려를 해소했다. 올해 추가적으로 2000억~3000억원 정도의 차입금 상환 능력이 있기 때문에 올해 말 기준 순차입금 수준은 4조5000억원 규모로 전망한다. 지난해까지 과도했던 투자 금액 자체도 효율화가 예상되는 가운데 올해 실적 개선에 동반한 현금 흐름의 개선이 예상되기 때문이다.
CJ제일제당의 지난 10년간의 흐름은 식품 제조업이라는 안정적 사업 포트폴리오에도 불구하고 순차입금이 매년 증가해 밸류에이션 할인 요인으로 작용해 왔다. 올해 수익성 개선 노력과 재무 구조 개선 노력이 맞물리며 체질 개선이 예상되는데 사업적 성장 못지않게 회사의 주가에 긍정적 요소가 될 것으로 보인다.
[본 기사는 한경비즈니스 제 1297호(2020.09.26 ~ 2020.10.02) 기사입니다.]