요즘 미국 증시와 국내증시가 동반 상승세를 보임에 따라 주가향방에 다시 관심이 몰리고 있다. 역시 투자자들의 최대관심은 미국 증시와 한국 증시 모두가 과연 2차 상승기에 접어들 수 있느냐 하는 점이다.조지 소로스의 자기암시가설을 토대로 현 증시를 진단한다면 일단 양국 증시가 경기회복과 기업실적의 개선여부와 관계없이 투자자들의 심리가 ‘낙관’ 쪽으로 쏠리면서 주가가 상승한 1차 상승기를 끝내고 조정국면을 거쳐 2차 상승기 초기단계에 진입하고 있다는 데에 대해서는 공감하는 분위기가 우세하다.조지 소로스의 견해대로라면 이 국면에서 주가가 본격적으로 2차 상승기에 진입하기 위해서는 경기회복과 기업들의 실적개선이 뒷받침돼야 가능하다.물론 아직까지 양국 경기에 대해서는 불안하게 보는 시각도 있으나 이 점에 있어서는 미국 경기나 한국 경기가 모두 저점을 통과하고 회복국면에 접어들고 있다는 데에 대해서는 이견이 없는 상태다.통계적으로 경험적 확률이나 3개월 평균 주가수익률 그리고 미 연방준비제도이사회(FRB)가 가장 신뢰하는 채권시장에서 형성되는 장단기 금리스프레드를 이용해 양국 경기를 진단해 보면 일제히 미국 경기와 한국경기가 회복국면에 접어들고 있음을 시사해 주고 있다. 대체로 지난해 3분기 혹은 4분기가 경기저점으로 추정된다.최근 들어 발표되는 양국의 경제지표도 경기회복세를 뒷받침해 주고 있다. 특히 국민소득(GDP) 기여도의 높은 비중을 차지하고 있는 민간소비가 양국에서 모두 회복세를 보이고 있는 것이 앞으로도 경기회복세가 지속될 가능성을 높이고 있다.우리의 경우 신용대출을 통한 민간소비를 우려하는 시각이 있으나 경기회복세에는 별다른 문제가 되지 않고 있다.특히 올 1월에 발표된 지난해 4분기 미국기업들의 실적도 당초 예상치보다 평균 7% 정도 웃돌았다. 이달 들어 발표되는 올 1분기 미국과 한국 기업들의 실적전망도 의외로 좋게 발표되고 있어 주목된다. 더욱이 2분기 미국과 한국 기업들의 실적은 1분기보다 좋아질 것으로 보는 시각이 지배적이다.문제는 미국 증시와 한국 증시가 2차 상승기에 접어들어들 경우 주가상승 속도와 폭이 얼마나 빠르고 크냐 하는 점이다. 여러 가지 시각이 있으나 궁극적으로는 이번 경기회복의 모습과 앞으로 새롭게 대두될 증시의 장애요인에 의해 결정될 것으로 예상된다.미국 경기와 한국 경기의 향방과 관련해서는 올 하반기 들어 경제성장률이 각각 4%, 5%대로 높아질 것이라는 ‘V’자형 견해와 조만간 경기가 다시 침체될 것이라는 ‘더블딥(Double-Dip)’ 혹은 ‘W’자형 견해로 나뉘어져 있는 상태다.시간이 갈수록 미국 경기와 한국 경기가 재둔화될 것이라는 시각은 설득력을 잃어가고 있는 것이 요즘 양국의 분위기다.성장주도산업 여부가 관건양국 경기가 회복되고 있다면 그 속도가 얼마나 빠르냐가 주가상승 속도와 상승폭을 결정할 것이다. 이 문제에 있어서는 여러 가지 요인이 있겠으나 무엇보다 새로운 성장주도 산업이 있느냐에 따라 좌우될 것으로 예상된다.이 점에 있어서는 클린턴 시절에 ‘신경제(New Economy)’의 신화를 낳았던 첨단기술업종이 경기둔화시에 안정기능(Stabilizer)이 없는 점을 감안해 부시 정부는 산업정책을 수확체증의 법칙이 적용되는 첨단기술업종과 수확체감의 법칙이 적용되는 전통적인 제조업 간의 균형을 중시하는 ‘융합경제(Fusion Economy)’를 지향하고 있다.이 문제는 우리나라도 기본적으로 동일하다. 현 정부 초기의 수확체증의 법칙이 주는 신경제의 신드롬에 젖어 벤처산업에 일방적으로 몰아주던 산업정책이 한계와 많은 부작용을 낳음에 따라 우리나라도 새로운 성장산업인 첨단기술업종과 전통적인 제조업 간의 균형을 강조하는 융합경제 쪽으로 선회되고 있는 것이 산업정책의 방향이다.따라서 이번의 경기회복 속도는 지난 98년 9월 미국의 세 차례 금리인하 이후 미국 경기나 한국 경기가 각 5%, 10%에 가까운 고도성장세를 기록한 때에 비교해서는 낮을 가능성이 높다.경기회복의 질적인 측면에서도 미국 경제는 쌍둥이 적자(Twin Deficit) 시대에 접어들 것으로 확실시되고 있다. 우리나라는 균형을 잡을 가능성이 높지만 경우에 따라서는 무역수지와 재정수지가 동시에 적자로 돌아설 가능성도 배제할 수 없다.금리면에서도 지난해 미국은 4.75% 포인트, 한국은 1.25% 포인트 금리인하로 시중에 풀린 돈(유동성)이 어떻게 될 것인가 하는 점도 향후 경기회복의 모양새를 결정할 가능성이 높다.경제이론대로 라면 경기회복세가 완만해 지난해 풀린 유동성이 실물부문에서 완전히 흡수해 주지 못한다면 물가를 치올릴 가능성이 높다. 올 하반기 들어 미국 금리와 한국 금리가 동시에 인상국면으로 전환될 것으로 예상하는 것도 이런 이유다.현재 미국에서는 조만간 금리가 인상국면에 접어들어 올 연말까지는 1%포인트 정도 인상될 것으로 예상하는 금융기관들이 많다. 한국도 금리인상폭에 있어서는 차이가 있으나 올 하반기부터 인상국면으로 전환돼 연말까지 콜금리가 최소한 0.5% 포인트 인상될 것으로 보는 시각이 지배적이다. 금리가 인상된다면 증시에 부담이 될 가능성이 높다.윤리성 중심으로 증시구조 재편갈수록 악화되고 있는 일본 경제 위기설에 따라 해외에 투자한 엔화 자금을 회수할 가능성이 높은 것도 주가상승에 걸림돌로 작용할 가능성이 높다.특히 일본내 제조업 공동화 현상이 심화되는 상황에서 일본의 무역수지가 적자로 돌아설 경우 유동성 문제가 본격적으로 제기되면서 미국과 한국에 투자한 자금의 회수가 불가피할 것으로 보인다.결국 이런 요인을 감안해 본다면 최근 들어 미국 증시나 한국 증시 내에서 98년 9월말 이후 2년 반 이상 기간 동안 지속됐던 주가급등기와 비교해서 향후 양국 증시를 급등할 것이라는 시각은 경계해야 한다. 앞으로 양국 주가가 상승된다 하더라도 이번에는 완만하게 오랫동안 상승할 가능성이 높다.98년 9월말 이후 주가급등의 원인은 그 이전에 발생했던 국제적인 신용경색(Credit Crunch)이 해결돼 가능했었다. 그런 점에서 보면 당시 미국의 금리인하 등으로 유동성 문제만 해결해 주면 주가가 올라갈 수 있었으나 이번 주가하락은 유동성 문제가 아니기 때문에 지난해 대폭적으로 단행한 금리인하가 증시에는 커다란 효과를 주기에는 한계가 있다.한 가지 주목해야 할 것은 미국 증시나 한국 증시 모두가 엔론사와 마찬가지로 회계장부를 조장한 이른바 엔로니티스(Enronitis)에 속한 업종에서 블루칩 업종으로 투자자들의 관심과 증시구조가 바뀌고 있는 점에 주목해야 한다.대표적으로 제너럴일레트릭(GE)과 IBM, 시스코시스템스, 컴퓨터어소시에이츠 등 하이테크 업종이 엔론니티스에 속한 기업들이다.최근 들어 엔론 사태 이후 미국에서 개정되고 있는 각종 회계제도와 증시제도의 내용과 이를 토대로 국내 증시관련 제도개편 내용을 종합해 보면 모두가 윤리성과 투명성을 강조하고 있다.따라서 앞으로 양국의 증시는 경기에 민감한 대형 블루칩과 윤리성이 강한 기업을 중심으로 증시구조가 재편될 것으로 예상된다. schan@hankyung.com