분야별 투자 전략 - 주식

2009년 상반기까지는 신용 위기 국면의 연장이라고 판단된다. 기업들의 수익성과 자산 가치에 대한 의구심이 시장을 지배할 것이다. 기업들의 실적 악화는 현재의 시장 예상보다 더 심각할 가능성도 높다. 1월부터 발표될 2008년 4분기 기업 실적은 세계경기 침체의 영향이 기업 실적 악화로 나타나는 첫 증거들이 될 것이다. 2008년 3분기 실적 악화가 단지 환율 변동과 투자 자산의 가치 하락에 따른 순이익에서의 악화 정도였다면 4분기 이후 실적은 영업이익의 감소가 나타날 것이기 때문이다.2009년은 1월과 4월에 주식시장 위험이 커질 것으로 예상된다. 특히 1월 중순 이후 미국 기업들의 2008년 4분기 실적 발표는 투자 심리를 크게 위축시킬 수 있다고 판단된다. 심각한 실적 악화, 그것도 제조업 실적의 실적 둔화가 극명하게 나타날 것으로 예상되기 때문이다. 부실 자산 상각으로 인한 손실 처리도 대규모로 이뤄질 가능성이 높다.2009년 상반기에는 본격적인 경기 침체 영향이 주식시장에 나타날 전망이다. 그러나 외환위기 당시와는 다른 주가 경로를 보일 것으로 예상된다. 외환위기 때는 단기 안도랠리(1998년 1월) 이후 1998년 상반기 내내 이렇다 할 반등 없이 주가가 하락했다. 그리고 코스피지수는 안도랠리 이전(1997년 말)보다 더 낮은 수준까지 곤두박질쳤다.이에 비해 2009년 상반기는 보다 다이내믹한 주가 경로가 나타날 것이다. 크게 3가지의 이유를 들 수 있다. 먼저 매우 보수적인 가치 평가에 근거한 코스피 예상 최저점은 약 980으로 2008년 10월 27일의 892를 하회하지 않을 것으로 보인다. 둘째, 외환위기 당시는 우량 제조업체들의 줄도산이 나타났던 반면 현재의 대표 제조업체들의 재무구조는 당시보다 매우 건전해 도산 가능성이 적다고 판단된다. 셋째, 외국인 투자자들의 매도 공세가 다소 완화될 것으로 예상된다.그러나 경기의 V자형 회복을 전제하지 않으면 2009년에도 외국인들의 한국 주식 매입은 제한적일 것이다. 또한 2009년 상반기까지 기관투자가, 특히 투신권의 자금 여력도 넉넉하지 않을 것이다. 주식형 펀드로의 자금 유입 속도가 둔화되고 주가 반등 시 환매 압력이 더해질 것이기 때문이다. 기타 은행, 증권, 보험사들의 주식 운용 규모도 이전보다 줄 것으로 보인다. 국민연금을 포함한 연기금은 상대적으로 충분한 주식 매수 여력이 있지만 코스피 상승에 따라 매입 강도가 약해질 것이다.따라서 2009년 상반기는 외국인들이 매수와 매도를 반복하는 가운데(2009년 상반기까지 미국 증시가 상승 추세를 형성할 것으로 기대하기는 어렵다) 국내 개인 투자자들의 스마트머니가 매수와 매도를 거듭할 것이다. 증시는 자금 유입이 제한된 가운데 변동성이 큰 장세가 이어질 것으로 예상된다.2009년 3분기에는 경기 및 기업 회복 기대감(바닥 탈출 기대감)이 커지면서 빠른 주가 상승이 기대된다. 그러나 예상보다 회복 속도가 느리다는 실망감이 4분기 주가 조정을 가져올 수 있다.2009년 하반기 이후에는 코스피가 추세적으로 상승할 것이다. 가장 큰 이유는 경기가 2009년 3분기 이후 회복될 가능성이 높기 때문이다. 전년 동기 대비 경제성장률이 상승할 때 주가는 추세 상승한다. 외환위기 때에도 코스피는 1998년 10월부터 올랐다. 경제성장률은 1998년 3분기를 저점으로 4분기부터 개선됐다. 현재의 신용 위기 및 경기 침체 국면도 마찬가지로 경기 저점을 통과한 이후 주가가 상승할 수 있을 것이다. 현재 컨센서스는 2008년 4분기와 2009년 1분기 경을 경기 저점으로 예상된다.그러나 세계경기 침체가 가속화되고 있고 한국의 수출 또한 크게 둔화될 가능성이 높아 대략 2009년 2분기께까지 경기 혹은 경제성장률의 뚜렷한 회복은 어렵다고 판단된다. 따라서 2009년 3분기 이후 경제성장률의 개선과 함께 주가가 상승하는 시나리오가 가능성이 높아 보인다. 일시적일 수도 있지만 2008년 하반기의 기저효과(base effect)로 인해 2009년 하반기 경기 회복 개연성이 매우 높을 것으로 예상된다.하반기에는 한국 기업들의 이익도 개선될 것이다. 현재 시장 컨센서스는 주요 상장기업들의 분기 순이익 총계는 2008년 4분기를 최저점으로 예상되며 전년 동기 대비 이익 증가율은 2009년 2분기까지 마이너스 성장을 기록한 후 상승할 것으로 전망된다. 전 세계 경기 침체로 인한 수출 감소 등을 고려한다면 2009년 기업 이익은 현재 예상보다 악화될 가능성이 높다. 따라서 분기 순이익의 절대 수준, 그리고 전년비 증가율 모두 현재 예상보다 눈높이를 낮춰야 할 것이다. 다만 2008년 3분기와 4분기 기업 이익의 급격한 감소를 고려할 때 2009년 하반기는 최소한의 기저효과를 기대할 수 있다. 2009년 3분기와 4분기는 순이익 증가율이 높아질 가능성이 높다.2009년 코스피 적정 주가는 상반기 1350, 그리고 신용 경색이 거의 대부분 해소된다고 볼 때 하반기에는 1550을 예상한다. 따라서 2009년 코스피 목표치는 최소 1350 이상일 것으로 전망된다.2009년 상반기는 신용 위기 패러다임이 지배하고 기업 실적이 악화되는 국면일 것이다. 따라서 불황에도 견딜 수 있는 재무구조 우량주를 핵심 투자 포트폴리오로 구성하는 것이 바람직하다. 현금 보유액이 유동부채에 비교할 때 크고 부채비율이 낮아야 한다. 또한 자산 가치가 감소(상각 등)할 가능성이 적어야 한다. 가급적이면 레버리지가 적은 기업들이 유리하다. 기업 수익성 악화 가능성이 상대적으로 낮기 때문이다.2009년 상반기는 긍정적인 측면만을 보기에는 시장의 불확실성이 크다고 판단된다. 포트폴리오 투자의 관점에서는 투자 시기와 종목 구성을 1월 후반부로 늦추는 것도 좋은 투자 전략이 될 것이다. 1월에 주가가 조정될 가능성이 높아 1월 하순 무렵에 더 좋은(낮은) 가격에 주식을 매입할 수 있는 기회가 생길 수 있기 때문이다.종목 선정에서도 1월 하순이 적기가 될 수 있다. 1월 초과 수익 종목군의 특성에 따라 연간 시장의 성격이 결정되는 경우가 많았다고 판단된다. 1999년 이후 주가 수익률 통계 분석 결과 1월 초과 수익(코스피 수익률 대비)을 기록한 종목은 대체로 2월 이후에도 초과 수익을 기록하고 있다. 특히 1월 초과 수익을 기록한 종목 중에는 소위 ‘대박주’가 많이 포함되는 특성이 있어 포트폴리오로 운용할 경우 성과가 높게 나타날 확률이 높다. 1월 초과 수익 종목군을 2009년 투자 포트폴리오로 하는 투자 전략을 추천한다.조윤남·대신증권 투자전략부장 yunnamcho@daishin.com