이번 주 화제의 리포트는 성종화 이베스트투자증권 애널리스트가 펴낸 ‘게임 업종 두 대장주 비교 : 엔씨소프트 vs 넷마블게임즈’를 선정했다. 성 애널리스트는 두 게임 기업의 경쟁력을 ‘호각’으로 판단했다. 이 때문에 각 기업이 내놓는 신작 게임의 시장 반응에 따라 투자할 것을 권유했다.
먼저 PC 및 모바일 등 게임 사업 부문 경쟁력은 두 기업 모두 비슷하다. PC 부문은 확실히 엔씨소프트가 우위다. 엔씨소프트는 리니지·리니지2·아이온·블레이드앤소울·길드워2 등 다수의 블록버스터 PC 게임을 가지고 있다. 다만, 양 사 모두 향후 성장 엔진은 모바일로 봐야 한다. 이에 따라 엔씨소프트의 PC 게임 부문 경쟁력은 그 자체의 경쟁력 우위보다 모바일 게임 개발을 위한 지식재산권(IP)으로서의 의미가 더 크다.
모바일 게임 경쟁력은 양 사가 비슷하다. 기초 인프라만 보면 4~5년 먼저 모바일 게임에 투자해 국내 최고 모바일 게임 기업이 된 넷마블게임즈가 엔씨소프트보다 경쟁 우위에 있다. 하지만 엔씨소프트는 리니지 및 리니지2 등 최근 모바일 게임 시장의 대세인 ‘IP 활용 모바일 다중접속역할수행게임(MMORPG)’ 개발의 소스로 활용될 수 있는 다수의 PC 게임 IP를 보유하고 있다는 점에서 넷마블게임즈보다 경쟁 우위다. 따라서 전체적인 경쟁력은 백중세라고 볼 수 있다.
결국 엔씨소프트는 PC 게임 부문 경쟁력이 곧 모바일 게임 부문의 경쟁력이라고 할 수 있다. 이 때문에 양 사의 게임 사업 경쟁력은 PC와 모바일을 따로 구분할 것이 아니라 전체적으로 통합해 봐야 한다. 물론 최근 모바일 게임의 최선호 장르는 IP 활용을 통한 MMORPG다. 그래서 어떻게 보면 엔씨소프트의 경쟁력을 조금 더 높게 볼 수도 있다. 하지만 게임 시장에서 소비자의 입맛은 늘 빠르게 변한다. 이 때문에 좀 더 검증된 그리고 좀 더 많은 모바일 게임 인력을 보유하고 다양한 장르에서 히트 게임을 꾸준히 창출하는 넷마블게임즈의 경쟁력도 결코 간과할 수 없다.
넷마블, 2조7000억원 현금 확보
그러면 게임 외적인 부분을 살펴보자. 기업의 성장성을 보면 넷마블게임즈에 좀 더 점수를 줄 수 있다. 엔씨소프트는 최근 3년간 수익의 30% 내외를 현금으로 꾸준히 배당하고 있다. 주주 환원 측면에선 분명히 매력적이다.
하지만 넷마블게임즈는 현재 2조7000억원에 달하는 현금을 공모를 통해 쌓아 놓았다. 넷마블게임즈는 이 현금을 향후 경쟁력을 강화하기 위해 대형 인수·합병(M&A)에 활용한다는 강력한 의지를 보이고 있다. 이에 따라 기업 가치를 키울 수 있는 잠재력에선 넷마블게임즈의 폭발력이 있다.
밸류에이션 차원을 보면 확실히 엔씨소프트가 우위에 있다. 주당순자산배율(PBR)을 보면 넷마블게임즈와 엔씨소프트가 비슷한 수준이다. 하지만 주가수익률(PER)을 보면 넷마블게임즈가 엔씨소프트에 비해 훨씬 높다. 즉, 현재 상황에서 밸류에이션 매력은 엔씨소프트로 기울어진다. 다만 넷마블게임즈의 실적 전망이 매우 보수적으로 이뤄지고 있다는 점과 앞으로 넷마블게임즈에서 빅히트 작이 출현하면 실적 전망치가 크게 달라질 수 있다는 점을 고려해야 한다.
그러면 단기 투자한다면 어느 회사에 해야 할까. 엔씨소프트는 2017년 3분기 실적에서 넷마블게임즈에 비해 압도적으로 우위다. 또 4분기에 리니지 M의 공성전 업데이트가 있을 예정이다. 리니지M의 개인 대 개인 거래 시스템도 만들어질 것으로 보인다. 반면 넷마블게임즈는 테라M이라는 IP 기반 모바일 MMORPG가 곧 론칭한다는 모멘텀을 보유하고 있다. 이에 따라 양 사의 단기 투자 포인트는 호각이라고 볼 수 있다.
결국 양 사의 종합 경쟁력이나 투자 매력 모두 비슷한 수준이다. 또 양 사의 투자 방향성이나 성장 전략도 비슷하다. 따라서 양 사의 주식 가치는 각각 신작 출시에 맞춰 앞서거니 뒤서거니 하면서 우상향할 가능성이 있다.
실제로 엔씨소프트의 주가는 리니지M의 빅히트 초반(6월 초 출시) 예상외로 고전했지만 결국 시장에서 그 가치를 인정받으며 추석 연휴 전까지 강하게 상승했다. 이 기간에 넷마블게임즈의 주가는 상대적으로 소외됐다. 반면 추석 연휴 이후 엔씨소프트 주가가 숨을 고르는 동안 넷마블게임즈의 주가는 상대적으로 강한 상승세를 보였다. 특히 넷마블게임즈는 여러 증권사에서 3분기 실적 전망치를 계속 하향했음에도 불구하고 주가가 오히려 올랐다는 점이 이례적이다.
엔씨소프트는 목표 주가 65만원, 투자 의견 ‘바이(buy)’를 유지한다. PC 게임 리니지 분기 매출은 2분기가 바닥일 것으로 예상된다. 더 이상 실적 악화 요인은 사실상 없다. 리니지M의 매출은 꾸준히 유지되고 있다. 거래소 시스템 등 PC 게임 리니지의 게임성이 그대로 유지되고 있어 안정적인 롱런이 예상된다. 또 4분기 업데이트될 공성전 및 개인 대 개인 거래 시스템 역시 매출을 끌어올릴 수 있는 요소다. 이에 따라 3분기 실적은 매출 7046억원(전 분기 대비 172%), 영업이익 3305억원(전 분기 대비 780%)을 기록할 것으로 예상된다.
4분기 이후에도 블레이드앤소울 모바일 등 다양한 게임의 국내외 출시가 예정돼 있다. 특히 2018년에는 리니지2 IP를 활용한 리니지2 모바일의 국내시장 론칭도 대기 중이다. 엔씨소프트는 현재까지 공개된 IP 기반 모바일 게임의 론칭만 가지고도 고성장이 담보돼 있는 구조다.
넷마블게임즈의 목표 주가는 21만원, 투자 의견은 ‘바이(buy)’다. 넷마블게임즈의 3분기 연결 실적은 매출 6046억원(전 분기 대비 13%), 영업이익 1248억원(전 분기 대비 19%)으로 예상된다. 3분기 매출 성장은 세븐나이츠·모두의마블 등 기존 게임 매출이 꾸준히 유지되는 가운데 리니지2:레볼루션이 견인할 것으로 예상된다.
넷마블게임즈는 4분기 이후에도 몇 개 분기 동안 개선 추세가 지속될 것으로 예상된다. 이르면 11월 론칭하는 테라M을 비롯해 다양한 모바일 게임들이 국내외에서 출시될 예정이기 때문이다.
PER을 기준으로 엔씨소프트에 투자하느냐, 넷마블게임즈에 투자하느냐는 투자자가 판단해야 할 몫이다. 다만 둘 모두 다수의 기대 신작 중 1~2개만 예상을 뛰어넘는 빅히트를 내면 실적이 크게 달라질 수 있다. 이 때문에 일단 각 기업들이 내놓는 신작 게임들에 대한 시장의 반응을 면밀히 살펴야 투자에 성공할 수 있을 것이다.hawlling@hankyung.com
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