[화제의 리포트] ‘비실비실’ 삼성전자 주가, 어떻게 봐야 할까

실적 둔화 우려…주가 상승 모멘텀 만들 시기

이번 주 화제의 리포트는 교보증권 김형렬(투자전략)·최도연(기업분석)·변준호(계량분석) 애널리스트가 펴낸 ‘삼성전자를 어찌할까요’를 선정했다. 이 보고서는 계량분석·기업분석·투자전략 등 세 가지 방식으로 삼성전자의 향후 주가 추이를 입체 분석한 것이 특징이다.

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삼성전자의 향후 주가 추이를 계량분석·기업분석·투자전략 등 세 가지 관점에서 분석해 봤다.
첫째, 계량 분석에서 본 삼성전자의 주가 추이는 어떨까. 삼성전자의 2013년 4분기 영업이익 증가율은 전년 대비 기준으로 9분기 만에 역성장했다. 이는 2013년 12월 지급된 성과급이 큰 영향을 줬다. 그러나 이를 제외하고 따져 봐도 삼성전자는 이제 전년 대비 20% 이상씩 영업이익이 늘어나는 고성장은 힘들어 보인다. 특히 삼성전자의 이익수정비율은 2013년 하반기부터 마이너스 국면에 접어들었다. 이익수정비율은 증권사들의 이익 상향 조정 혹은 하향 조정의 강도를 측정하는 지표다. 이익수정비율은 ‘(증권사 애널리스트 컨센서스 상향 조정 추정 치수-증권사 애널리스트 컨센서스 하향 조정 추정 치수)÷전체 추정 치수’로 계산한다. 이익수정비율이 마이너스를 기록한다는 뜻은 장기적인 흐름에서 업황 사이클이 하락하는 국면에 접어들었을 가능성이 크다는 의미다.

그럼에도 불구하고 삼성전자의 자기자본이익률(ROE)은 16%, 주가순자산배율(PBR)은 1.1배에 불과하다. 저평가 상태에 있다. 주가가 폭락할 가능성이 크지 않다는 의미다. 그러나 삼성전자뿐만 아니라 정보기술(IT) 업종 자체의 상승 사이클은 마무리 단계에 접어든 것처럼 보인다. 글로벌 IT 기업들 역시 스마트폰으로 폭증했던 주당순이익(EPS) 상승이 벌써 5~6년 차에 접어들었다.

결국 삼성전자의 2014년 영업이익은 38조 원 정도로, 2013년과 비슷한 수준에 머무를 전망이다. 현재 증권사 애널리스트들의 컨센서스 기준으로 보면 삼성전자의 2014년 말의 전년 대비 영업이익 증가율은 1.1%에 그친다. 게다가 이익수정비율이 마이너스 60%에 달해 추가적인 실적 하향 우려가 높다. 즉 삼성전자의 영업이익은 잘해야 작년 수준이거나 작년 수준에 못 미칠 가능성이 크다.

이에 따라 삼성전자는 어떤 형태로든 패러다임의 변화를 통해 주가 상승의 모멘텀을 다시 만들어야 할 시기가 됐다. 파격적인 신제품 출시를 통한 수요를 회복하거나 적극적인 주주 환원 정책으로 변화할 필요가 있다. 보다 자세히 보면 파격적인 신제품은 플렉서블 제품 혹은 웨어러블 디바이스를 만들거나 사용 시간을 크게 늘릴 배터리 등을 채용해 나와야 한다. 적극적인 주주 환원 정책은 당연히 배당금을 확대하는 일이다. 이와 같은 주가 상승의 모멘텀이 없다면 삼성전자의 주가는 지속적으로 하락할 수 있다. 삼성전자의 주가 하락 시 강력한 저점은 PBR 1배인 115만 원 수준이 될 것이다.


‘115만 원’이 강력한 저점 될 것
둘째, 기업 분석의 관점에서 본 삼성전자의 주가 추이는 어떨까. 삼성전자의 4분기 실적을 자세히 살펴보자. 삼성전자가 1월 7일 발표한 잠정 실적은 말 그대로 ‘어닝 쇼크’였다. 매출액은 59조 원(전 분기 대비 0.1% 감소), 영업이익은 8조3000억 원(전 분기 대비 18.3% 감소)을 기록했다. 이는 교보증권의 실적 추정치(영업이익 9조2000억 원)를 비롯해 애널리스트들이 예상했던 실적에 못 미친 결과다. 이에 따라 2014년 삼성전자의 영업이익 컨센서스 역시 크게 하락했다. 삼성전자의 실적이 ‘쇼크’를 기록한 이유는 여러 가지다. 먼저 신경영 20주년 특별 상여금으로 8000억 원이 지출됐다. 또 갤럭시 노트3, 갤럭시 S4 등이 출시돼 대규모 마케팅 비용이 집행됐다. 특히 디스플레이 사업부는 능동형유기발광다이오드(AMOLED)의 재고 조정에 따른 가동률 하락으로 영업이익이 2000억 원에 그친 것으로 추정된다. 반면 시장에서 우려하듯이 스마트폰 등을 개발하는 IM사업부의 실적은 생각보다 나쁘지 않다. IM사업부의 영업이익은 5조7000억 원 정도로 추정된다.

삼성전자의 실적 둔화 우려에도 불구하고 밸류에이션 매력은 여전하다. 아직도 삼성전자는 글로벌 경쟁 업체들에 비해 주식이 싸다. 현재 주가는 2014년 추정 EPS 대비 6.1배, 2014년 말 추정 주당순자산가치(BPS) 대비 1.1배(ROE 19.6%)에 불과하다. 특히 삼성전자의 2014년 1분기 실적은 2013년 4분기보다 확실히 좋아질 것으로 기대된다. 일회성 비용의 소멸, 판매촉진비 감소, 디스플레이 재고 조정 완화 등으로 1분기 영업이익은 전 분기 대비 11.2% 늘어난 9조2000억 원으로 예상된다. 물론 스마트폰의 성장 둔화로 그간 삼성전자의 매출은 크게 늘어나지 않을 것으로 보인다. 이에 따라 앞으로 영업이익의 상승은 합리적인 비용 관리를 통해 가능할 것으로 예상된다. 결국 삼성전자의 주가 상승은 과거와 같은 ‘화끈한 실적 상승’보다 주주 환원 정책의 실행이 견인할 것으로 판단된다.

마지막으로 투자 전략의 관점에서 삼성전자의 주가를 예상해 봤다. 삼성전자와 한국 IT 업종의 영업이익은 높은 상관관계를 가진다. 또 삼성전자의 영업이익은 타 IT 회사의 영업이익에 선행하는 모습을 보인다. 이에 따라 2014년 IT 업종의 영업이익 컨센서스는 본격적으로 ‘마이너스의 영역’에 진입했다. 삼성전자의 영업이익 감소는 단지 IT 업종에만 영향을 미치는 게 아니다. 소재와 산업재 등의 영업이익에도 큰 영향을 준다.

‘장기 보유’보다 ‘대응’이 중요해져
IT 업종을 분석할 때 체크포인트는 이제 IT 제품에 대한 소비보다 IT 산업에 대한 투자가 핵심 지표로 부각되고 있다는 점이다. 미국 IT 내구재 생산 및 투자압력지수 추이를 살펴보면 IT 산업과 관련된 투자가 본격화될 것을 예고하고 있다. 그간 IT 업종의 주가를 스마트폰에 대한 소비가 이끌어 왔다면 이제는 그간 벌어들인 이익을 바탕으로 IT 기업들이 투자에 나서고 있다는 의미다. 이는 단기적으로 IT 업종의 주가 상승 모멘텀이 약화될 수도 있다는 뜻이다. 그러나 장기적으로 보면 대규모 투자를 할 수 있는 기업은 앞으로 타 기업 대비 더 큰 경쟁력을 가질 수 있다고 해석할 수 있다. 이 과정에서 기존 성장성 아이템, 즉 스마트폰과 같은 제품의 이익 감소를 막을 수 있는 혁신 제품이나 기술이 등장한다면 경쟁력 있는 회사와 그렇지 못한 회사는 더 큰 차이가 생길 것으로 예상된다.

물론 선진국의 IT 수요는 아직 탄탄하다. 미국의 휴대전화 주문 재고 증가율은 컴퓨터 및 기타 전자 제품과 비교해 압도적인 수요를 기록하고 있다. 과거 1990년대 IT 호황기와 비교하면 아직 상승 여력이 남아 있다. 또 당시와 달리 지금은 신흥국 중산층의 수요 역시 증가하고 있다는 점을 유념해야 한다. 즉 긍정정인 면과 부정적인 면이 모두 있는 삼성전자의 주가는 지난 2년간 현대·기아자동차의 주가가 그랬던 것처럼 추세 상승보다 박스권 안에서 움직일 가능성이 높아졌다.

정리해 보면 삼성전자를 비롯한 IT 업종의 고도성장은 무리다. 또 앞으로 성장하기 위해서는 투자가 필요한 시점이다. 2014년 삼성전자는 지금 성장 사이클을 마치고 IT 업종에 대한 지배력을 점검하는 시기가 됐다는 판단이다. 이에 따라 삼성전자의 주식은 장기 보유보다 단기 실적 이슈에 따라 선별적인 대응이 바람직하다. 또한 삼성전자가 앞으로 성장하기 위해서는 투자를 늘려야 하므로 투자의 수혜를 볼 수 있는 기업, 즉 IT 업종 내 중소·중견기업에 관심을 기울일 필요가 있다. IT 업종 내 추천 중소형주는 빅솔론·쏠리드·고영·원익IPS·유니퀘스트 등이다.


정리 이홍표 기자 hawlling@hankyung.com