수수료인하 경쟁 충격·투신부담 완화 … LG증권 등 하반기 단기매매 유망

증권업종지수는 올해 5월22일 722.44포인트를 연중저점으로 7월13일의 단기고점1,540.96포인트까지 1백13.3% 상승, 종합주가지수 상승률 28.9%의 4배 가까이 높은 모습을 보였다. 이는 증권사의 영업환경개선에 대한 낙관때문이었다. 이후 증권업종지수는 종합주가지수의 하락과 삼성증권·현대증권 주가폭락이 겹쳐 계속 하락하고 있다. 이는 현대그룹 신용등급 하락, 삼성증권과 삼성투신증권과의 합병설 때문이다.증권사들의 영업조건은 장기적인 관점에서 개선되고 있어 주가상승에 긍정적이다. 그러나 단기적으론 악재가 잠재하고 있는 상황이다. 먼저 증권사들은 영업수지개선의 걸림돌인 수수료인하 경쟁에서 탈피하는 모습이다. 실제로 LG증권이 올해 3월에 사이버매매 수수료를 인상한데 이어 대우증권도 4월과 6월에 두차례 인상했다. 이는 주로 대형증권사들이 0.1%대에서의 추가적인 수수료인하가 매출증가에 별 도움이 되지 않는다는 자체분석하에 서비스 차별화 등 비가격경쟁으로 승부하겠다는 전략을 세우고 있기 때문이다. 최근 동원증권이 7월 들어 사이버매매 수수료율을 50% 정도 인하했지만 증권사들의 대응이 없는 것으로 봐서 증권업계에 미치는 파급효과는 적을 것으로 보인다.그렇다면 “현재 수준의 수수료율로 사이버매매부문의 수익성이 확보될 수 있는가”에 대한 의문이 제기될 수 있다. 가상의 증권사(4개 대형증권사의 평균 규모)를 설정해 사업부문별로 분석하는 방법을 사용했는데, 결론적으로 증권사들의 수익성은 자기자본비용 이상의 양호한 수준이 확보되지만 전년대비 감소는 불가피한 것으로 나타났다. 가상증권사의 현재 수수료율(사이버부문 0.13%, 창구부문 0.42%)하에서 사이버부문의 투하자본수익률은 36.9%로 대형증권사(삼성, 현대, LG, 대신증권)의 평균자기자본비용 14.2%대비 2.6배 높은 수준으로 양호한 수익성을 보였다.그러나 가상증권사의 전체 위탁매매부문 수익성은 전년대비 감소하는 것으로 나타났다. 이는 가상증권사의 2001.3월기 주식위탁매매부문 영업이익이 평균수수료율의 하락과 전산투자비용 등으로 4개 대형증권사들의 전년평균 3천3백50억원대비 약 52.2% 감소한 1천6백2억원으로 계산됐기 때문이다.◆ 수수료인하 경쟁 탈피 긍정적 작용증권사들의 잠재적 부실가능성의 요인이 되어왔던 투신문제도 일부 증권사를 제외하면 전반적으로 개선되고 있다. 증권사들의 수익증권관련 손실은 판매사와 투신사 대주주로서의 손실등 2가지 측면에서 볼 수 있는데, 향후 판매 관련한 증권사 손실은 우려하지 않아도 될 것으로 보이고 투신대주주로서의 손실가능성도 그리 비관적이지 않다.먼저 판매관련 증권사 손실은 정부발표기준 총 1천3백62억원으로 각사별 6월말 기준 자기자본대비 약 2.2% 미만에 불과하다. 이는 증권사들이 이미 2000년3월기 결산에 기판매 수익증권에 포함됐던 대우그룹 무보증채권의 손실을 정부가 정한 상각률로 반영했기 때문이다. 증권사들은 올해 대우담보채권에 대해서도 손실을 분담해야 될 것으로 보이지만 대우담보채권으로 인한 증권사들의 손실은 무담보채권에 비해 금액도 적고 손실률도 낮아 무담보채권으로 이미 발생되었던 손실규모의 10.3% 수준에 그칠 것으로 추정된다.이는 99년 8월말 기준 전체 대우그룹 담보채권이 무담보채권에 비해 44.6% 규모이며 상각률도 약 15%로 무담보채권의 약 65%대비 23.1% 수준이기 때문이다. 예를 들어 대우담보채권보유액이 가장 클 것으로 추정되는 현대증권의 손실금액이 5백30억원 정도이다. 향후 증권사들의 판매관련 손실은 채권시가평가펀드의 비중이 높아짐에 따라 점차 없어질 전망이다.한편 증권사들이 투신사 대주주로서 입을 수 있는 잠재적 부실금액은 현재로선 정확히 알 순 없지만 문제시되었던 현대투신이 정상화 계획을 추진중이어서 현재로선 관망할 수밖에 없다.◆ CBO후순위채펀드 환매 ‘발목’이제까지 살펴본 바와 같이 증권사들은 수수료인하 경쟁과 수익증권 판매관련 잠재적 손실이라는 부담에서 과거에 비해 개선되고 있다. 또한 ROE를 기준으로 증권사 수익성은 전년대비 감소가 불가피하지만 양호한 수준일 것으로 전망하는데, 이는 2001년3월기 6개 주요 증권사들의 ROE는 전년대비 8.6%포인트 하락한 18.8%로 자기자본비용 14.2%의 1.3배 수준일 것으로 전망하기 때문이다. 한편 증권사들은 사이버매매의 확대에 따라 고정비용을 변동비화하는 작업을 진행하고 있어 내년 정도면 수익성 확대와 함께 안정적인 경영기반을 구축해 나갈 것으로 전망한다.그러나 증권주는 올해말까지는 견조한 실적에도 불구하고 시장평균 이상의 주가상승은 어려우리라 전망한다. 이는 경기회복 속도의 둔화에 따라 증권주와 상관관계가 높은 종합주가지수의 상승모멘텀이 약해질 것으로 보이고 투신사들의 CBO후순위채펀드 환매가 금융기관들엔 다소 부담이 될 것으로 보이기 때문이다. CBO후순위채펀드의 경우 증권사들이 고유계정에서 일부 보유하고 있고 대부분 투자자들에게 판매되었는데, 투자자들에게 판매된 펀드에 대한 판매증권사들의 책임은 원칙적으론 없다.그러나 올해 투자자에게 판매된 CBO후순위채펀드의 환매시에 판매증권사들이 미매각수익증권으로 떠안을 가능성이 있다. 더구나 이 펀드에 편입돼있는 후순위채는 유동화하기가 쉽지 않을 전망이고 이런 상황이 전개된다면 금리상승으로 인한 미매각수익증권의 손실가능성도 있다.금융감독원과 투신업계에 따르면 올해말까지 만기가 돌아오는 CBO후순위채펀드등 투기등급채권에 투자하는 펀드는 총 10조7천억원인데 상환능력은 7조5천억원으로 환매부족금액은 약 3조2천억원에 달한다. 결국 3조2천억원의 유동성이 추가로 확보되어야 하는 셈이다. 이같은 부담액의 규모는 금융기관들이 감내해낼 수 있을 것으로 보이지만 판매증권사들에 부담스러울 것으로 보인다.이같은 상황에서 삼성증권과 삼성투신증권과의 합병이 삼성증권의 주가에 부정적인 영향을 미친 것이고 합병가능성이 상존하는한 투자자들의 우려도 계속될 전망이다. 이는 삼성투신증권의 경우 고유계정과 신탁계정으로 후순위채펀드를 안고 있어 손실가능성이 있기 때문이다. 그러나 이 같은 잠재적 부실까지 충분히 고려한 합병비율이 결정된다면 양사의 합병을 오히려 긍정적으로 볼 수 있을 것이다.따라서 올해 하반기 증권주에 대한 투자는 LG증권 같은 재무구조가 우량하고 돌발적인 악재에 휘말릴 가능성이 낮은 종목을 1만4천원 정도를 목표주가로 삼고 단기매매하는 것이 좋을 듯싶다.