선행지수 전년동기비 9월부터 상승전환 예상 … 리스크 프리미엄 감소, 중소형주 중심으로 반등

최근 국내 주식시장은 D램 반도체 가격급락, 배럴당 30달러 수준의 고유가 지속, 물가불안 등에 따른 경기하강 가능성과 대우자동차 및 한보철강의 해외매각 무산, 현대사태와 연관된 구조조정에 대한 불안감이 겹치면서 주가지수가 연중 최저수준에 머물러 있다.현재 증시 내부적으로는 주가가 경기에 선행한다는 전제하에 경기정점론이 힘을 얻고 있다. 그러나 현시점에서 경기가 정점을 지나서 하강추세로 접어들었다는 주장은 시기상조로 보인다. 한화경제연구원은 향후 국내경기가 상대적으로 둔화되는 모습은 보이겠지만 상승을 지속하고, 2001년도 경제성장률도 7%로 비교적 높게 나타날 것으로 전망하고 있다.실제로 전반적인 경기상황을 나타내는 동행지수 순환변동치는 8월중 IMF경제위기 이후 처음으로 호황국면을 나타내는 100 이상으로 진입했고, 선행지수 전년동기비도 9월부터는 상승전환이 예상되고 있다.경기정점론의 시나리오를 받아들여 내년부터 기업의 수익성이 약화된다고 가정하더라도 현재의 국내 주가수준은 너무나도 저평가된 것으로 보인다. 당사가 분석한 주요 비금융 상장업체의 2000년 실적기준 가중평균 PER는 7배, EV/EBITDA는 5배 수준으로 사상 최저수준이다. 과거 PER가 12~35배 범위에서 형성되었음을 비교해 볼 때, 현재의 주가가 수익가치대비 절대적으로 저평가된 것에는 이론의 여지가 없다.현재 증시부진의 원인은 경기보다는 구조조정 지연에 따른 투자리스크 확대에서 찾아야 할 것으로 보인다. 현금흐름할인모형(Discounted Cash Flow)에 따르면 기업의 적정가치는 미래현금흐름을 기회비용으로 할인해 결정된다. PER나 EV/EBITDA 등의 평가지표상 주가가 저평가된 것은 시장에서 평가하는 주식투자의 기회비용이 매우 높다는 것을 의미한다. 주식투자의 기회비용은 시장금리와 리스크 프리미엄으로 구성된다. 시장금리가 8% 수준(국고채 기준)임을 감안하면, 현재 증시에서 요구하는 리스크 프리미엄(Implied Risk Premium)은 10% 이상으로 추정된다.◆ 금융부문 구조조정 급류 … 우량은행주 주목대우자동차 및 한보철강 매각, 현대사태 해결, 부실기업 정리 등에는 시간이 필요하다. 그러나 이는 이미 노출돼 주가에 반영돼 있는 악재이며, 구조조정은 거스를 수 없는 대세이다. 정부는 공적자금 40조원 조성을 발표했고, 11월까지 금융권에 공적자금을 투입하는 등 금융부문의 구조조정이 급류를 타고 있다. 더불어 금융감독원이 마련한 기준에 따라 퇴출대상 부실기업이 확정되면 기업의 생존과 관련한 불확실성도 감소할 것으로 보인다. 따라서 향후 증시는 추가하락보다는 구조조정의 진행과 더불어 리스크 프리미엄이 감소하면서 상승세를 보일 가능성이 크다.다만 수급불균형이 단기간 내에 개선되기는 어려워 단기적으로는 각종 가치평가지표상 저평가돼 있으면서 수급에 문제가 없는 중소형주가 대형주보다 유리해 보인다. 또한 금융권 구조조정의 최대수혜주로 예상되는 우량은행주에 대한 관심을 유지할 것을 권한다.