김 회장은 아시아 사모펀드(PE) 시장의 개척자이자 대부라는 평가를 받는다. MBK파트너스는 운용규모가 260억달러에 이르며, 국민연금을 포함해 전세계 연기금 150곳 이상으로부터 출자 받고 있다. 2005년부터 한국과 중국, 일본 동북아시아 3개국의 64개 기업에 투자했으며 해당 기업들의 총 매출 규모는 500억달러 이상이다. 김 회장이 미국 사모펀드그룹인 칼라일에서 독립해 2005년 공동설립자들과 세운 MBK파트너스를 세웠다.
김 회장은 매해 3월 초에 연례서한을 국내외 기관투자자들에게 보낸다. 그의 투자 철학과 앞으로의 거시 경제와 투자 전망을 알 수 있는 자료다. 올해도 지난 3월 10일 연례서한을 보냈다. 지난 2년 간 연례서한에서 ‘투자의 황금창’이 열렸다며 적극적인 투자를 강조한 그도 올해 시장을 문이 열렸다 닫히는 ‘셔터(shutter)시장’ 이라고 불렀다. 과거보다 투자하고 회수할 기회를 잡는 게 어려워졌다는 것이 그의 솔직한 발언이다. 한경비즈니스는 김병주 회장이 공개한 연례서한 전문을 번역해 공개한다. 투자자들도 한국 1위 부자의 생각을 곱씹어보며 미래를 계획할 때다.
[번역 전문]
2021년에 누렸던 황금 투자 기회는 2022년 상반기에도 계속 이어졌습니다. 하반기는 미국의 인플레이션과 중국의 코로나19 소식으로 개장과 폐장을 반복하는 '셧다운' 장세였습니다. 이로 인해 기회주의적인 투자 활동은 가능했지만 엑시트는 어려웠습니다. 작년 한 해 동안 우리는 39억 달러의 투자를 집행했으며, 이는 전년도의 기록적인 수준에 부합하는 수치입니다. 동시에 시장 상황 악화로 인해 계획된 여러 포트폴리오 기업의 기업공개와 거래 매각이 보류되거나 취소되었습니다. 그럼에도 불구하고 29억 달러의 투자 실현을 완료했습니다. 시장 상황이 좋을 때나 좋지 않을 때나 MBK파트너스가 투자하고 수익을 낼 수 있다는 것을 보여줬습니다.
2022년 전 세계 주식 시장은 급격히 하락했습니다. S&P 500 지수는 19.4%, 상하이종합지수는 15.1%, 닛케이 지수는 9.4%, 코스피 지수는 무려 24.9% 하락했습니다. 이러한 하락세는 미국 2.1%, 중국 3.0%, 일본 1.1%, 한국 2.6%의 GDP 성장률에도 불구하고 발생했습니다.
미국 인플레이션은 2022년 6월 9.1%로 40년 만에 최고치를 기록했고, 연방준비제도이사회는 연방기금 금리를 0.25%에서 4.50%로 연이어 인상하여 수십 년 만에 가장 빠른 금리 상승을 기록했습니다. 러시아-우크라이나 전쟁과 기타 지정학적 긴장으로 인해 원자재 가격이 급등했습니다. 이러한 혼란으로 인해 2022년에는 1926년 이후 두 번째로 주식과 채권이 동시에 하락하는 시장이 형성되었습니다.
2023년을 시작하면서 글로벌 경제는 안정화 조짐을 보이고 있으며 시장은 회복세를 보이고 있습니다. 인플레이션은 평준화되고 있으며 주요 중앙은행들은 통화 긴축을 끝내겠다는 신호를 보내고 있습니다. S&P 지수는 현재까지 1.0%, 상하이 3.6%, 도쿄 9.4%, 서울 7.6% 상승했습니다. 하지만 주요 불확실성은 여전히 남아 있습니다. 미국과 유럽이 경기 침체를 피할 수 있을까요? 우크라이나 분쟁은 언제 해결될까요? 북한의 최근 탄도 미사일 시험은 적대감의 고조를 의미할까요? 미국과 중국 간의 지속적인 지정학적 긴장은 어떻게 전개될까요?
우리에게 가장 큰, 그리고 가장 중요한 물음표는 여전히 중국입니다. 중국이 어떻게 되느냐에 따라 나머지 아시아 국가들도 영향을 받을 것입니다. 이코노미스트의 최근 표지 헤드라인인 "중국의 개방은 2023년 가장 큰 경제 이벤트가 될 것"은 세계 경제에 미치는 영향을 강조했습니다. 12월에 코로나19 봉쇄령이 해제되면서 중국 국내, 특히 소비 관련 부문에서 억눌렸던 수요가 급증하는 것을 목격했습니다. 중국의 제조업 활동 지수는 1월과 2월에 10년 만에 가장 높은 수준으로 상승했습니다. 이것이 지속적인 회복의 시작인지, 아니면 경제학자 스티븐 로치가 말하는 일시적인 고무줄 효과(고무줄이 늘어났다가 줄어드는 현상)인지는 아직 지켜봐야 할 것입니다. 세계에서 두 번째로 큰 경제대국인 중국의 생산성 성장은 올해를 기점으로 다시 회복될 것으로 보입니다.
중국은 더 이상 전 세계를 향한 수출 엔진이 아니라 그 자체로 거대한 내수 소비 대국입니다. 중국의 GDP에 대한 민간 소비 기여도는 2010년 이후 꾸준히 증가하고 있는 반면, 수출 기여도는 감소하고 있습니다. 2022년 중국의 민간 소비는 43조 위안으로 GDP의 38%를 차지하며, 이는 수출의 두 배에 가까운 수치입니다. MBK파트너스의 투자 전략은 내수 소비에 초점을 맞추고 있습니다. 자동차(CAR Inc.)에서부터 eHi, 시옌리, 하이한에 이르기까지, 현대 역사상 가장 큰 중산층 증가의 혜택을 누릴 수 있도록 중국 포트폴리오를 구성해왔습니다. 중국 소비자에 대한 우리의 논제는 렌터카 업계의 두 가지 통계로 구체화될 수 있습니다. 중국에는 4억 6천만 개의 운전면허증이 있지만 번호판은 2억 8천만 개에 불과합니다. 1억 8천만 대의 차량에 대한 미충족 수요는 중국 최대 및 2위 렌터카 사업자의 소유주인 이유입니다.
중국의 회복과 성장 스토리를 더욱 복잡하게 만드는 것은 시진핑 총리 아래에서 이데올로기와 중앙 통제가 시장의 지속적인 자유화에 다시 초점을 맞추고 있다는 점입니다. 자유화의 문은 한 번 열리면 다시 닫을 수 없다고 다른 곳에서도 말씀드린 바 있습니다. 우리는 중국이 국내 정치보다 경제적 번영을 우선시하고 비록 가파른 경사는 아니지만 성장 궤도를 재개할 것이라고 믿습니다. 또한 현재 진행 중인 미국과의 무역 전쟁을 고려할 때 중국은 수출보다는 내수 시장을 통해 성장을 주도하는 방향으로 정책을 추진할 것으로 예상됩니다. 앞서 일본이 그랬던 것처럼 중국도 점점 더 내수 소비에 집중할 것입니다. 우리는 중장기적으로 중국이 아시아에서 가장 매력적인 시장이자 세계에서 가장 중요한 시장 중 하나가 될 것이라는 확신을 굳건히 갖고 있습니다.
우리는 2022년 대부분의 시간을 코로나19 봉쇄 기간 동안 포트폴리오, 특히 중국 기업을 방어하는 데 집중했습니다. 일부 기업은 유동인구 감소, 공장 가동 중단, 해외여행 제한으로 인해 초기에 어려움을 겪었지만, 포트폴리오 전반에서 매출과 수익이 코로나19 이전 수준으로 회복되었습니다. 일부 기업은 이 기간 동안 크게 성장하기도 했습니다. 타사키의 2022년 매출과 에비타는 팬데믹 이전인 2019년 실적에 비해 각각 23%, 45% 증가했으며, BHC의 매출과 에비타는 각각 47%, 41% 증가했습니다. 3분기와 연말의 견고한 포트폴리오 밸류에이션은 우리가 요새를 지키는 데 성공했음을 증명합니다.
현지 통화 표시라는 더 의미 있는 척도로 보면, 우리 포트폴리오는 전체 펀드에서 평균 0.1배의 자기자본수익률(MoE)과 320베이시스포인트의 IRR로 더 나은 성과를 거두었습니다. 2023년 1월 말 기준, 거의 모든 포트폴리오 기업이 회수를 완료했거나 회수를 향해 순조롭게 진행 중입니다. 강력한 산업 및 기업 '해자', 주기적으로 방어적인 제품 및 서비스, 강력한 가격 책정력, 확장 가능한 유기적 성장 등 '요새 포트폴리오'의 방어적 특성 덕분에 코로나19 폭풍을 극복할 수 있었다고 생각합니다.
우리는 오픈 윈도우 기간 동안 적극적으로 투자에 나섰습니다. 특히 딜 흐름의 질적 향상을 경험한 한국에서 생산적인 성과를 거두었습니다. 현지에서 독보적인 리더로서 우리는 이러한 뚜렷한 비행의 혜택을 누렸습니다. 바이아웃 부문에서는 지난 2분기에 한국에서 발표된 세 건의 주요 거래를 모두 체결하거나 완료했습니다(물론 시장 점유율을 유지하기는 어려울 것입니다).
세계 최대 구강 내 스캐너 공급업체인 메디트를 8억 8,300만 달러에 인수하고, 세계 2위 치과용 임플란트 제조업체인 오스템임플란트(1차 트랜치)를 6억 9,000만 달러에 인수했습니다. 스마트폰과 디스플레이 패널의 핵심 부품인 플렉시블 구리 피복 라미네이트의 선도적 제조업체인 넥스플렉스를 2억 5천만 달러의 지분으로 인수하기로 계약했습니다. 올해 초에는 세계 3대 신발 섬유 공급업체 중 하나인 동진섬유를 3억 4,400만 달러에 인수했으며, 국내 최대 비교 쇼핑 플랫폼인 코리아센터(Connect Wave로 사명 변경)를 4억 달러에 인수했습니다. 일본에서는 2억 3,600만 달러를 투자하여 노인 요양 서비스 제공업체인 유니맷 은퇴 커뮤니티를 인수했습니다.
특수 상황에서는 한국에서는 아시아 최대 클라우드 관리 서비스 제공업체인 메가존 클라우드에 1억 8,900만 달러를 전환우선주로 투자했습니다. 일본에서는 글로벌 자동차 부품 제조업체인 마렐리 홀딩스의 담보 대출에 7,600만 달러를 투자하여 대폭 할인된 가격으로 2차 매입했습니다. 마지막으로 중국에서는 구조조정을 진행 중인 반도체 및 칩셋 제조업체인 칭화유니그룹의 세컨더리 채권 1,250만 달러를 매입했습니다.
우리의 투자 전략에서 중요한 점은 우리가 단순히 거시적인 베팅만 하는 것이 아니라는 점입니다. 북아시아의 강력한 거시경제 펀더멘털은 분명합니다. 중국, 일본, 한국의 GDP는 세계 2위, 3위, 10위이며, 중국은 지난 20년간 가장 빠르게 성장하고 있습니다. 하지만 우리에게 중요한 것은 규모나 성장이 아니라 성장의 질입니다.
또한, 운영 시너지를 확보하기 위한 수직적 결합인 '구조적 투자'도 점점 더 복잡해지고 있습니다. 비교 쇼핑 플랫폼 1, 2위 업체인 다나와와 커넥트웨이브, 치과 시장의 상호 보완적인 분야를 선도하는 오스템과 메디트를 동시에 인수하는 구조적 결합을 통해 매출 향상과 비용 절감을 미리 확보했습니다. 츠쿠이/유니맷을 포함한 부가 가치 투자도 지속적으로 강조했습니다.
이러한 부가가치 구조화에는 회사의 두 가지 특징인 현지 시장 지식과 부문별 전문성이 결합되어야 합니다. 또한 이러한 거래의 대부분은 시간이 걸립니다. 메디트는 처음 논의한 지 1년 만에 우리가 원하는 조건으로 돌아왔습니다. 인내심은 우리 비즈니스의 미덕입니다.
아시아 전역의 기업공개 시장이 폐쇄된 격동적인 시장 상황에서도 우리는 작년에 29억 달러의 분배금을 지급했습니다. 바이아웃에서는 두산공작기계에서 12억 달러(이전 분배금 포함 21억 달러)를 회수하여 자기자본이익률 5.7배, 내부수익률 50.0%를 달성하며 완전히 엑시트했습니다. 또한 아코디아 넥스트 골프(Accordia Next Golf)에서 15억 달러(공동투자 포함)를 회수하여 3호 펀드의 경우 2.6배, 21.9%의 IRR을, 4호 펀드의 경우 1.9배, 61.7%의 투자수익을 달성했습니다. HKBN, 동진섬유, MH에 대한 레버리지 자본재조정 작업을 완료하여 총 1억 5,900만 달러의 분배금을 지급했습니다.
스페셜 시츄에이션에서는 CAR Inc.의 CB와 채권에서 2,630만 달러를 분배했습니다. 또한 나머지 아코디아 메자닌 투자도 엑시트하여 총 1억 8,070만 달러를 분배하여 자기자본수익률 1.7배, IRR 23.9%를 달성했습니다.
모든 펀드는 작년에 계속해서 높은 성과를 거두었습니다. 최근 청산된 바이아웃 펀드 II의 가치는 설립 초기 대비 3배 가까이 증가했습니다. 바이아웃 펀드 III과 IV의 가치는 각각 2.1배와 1.6배로 증가했습니다(실현 가치와 잔여 공정 시장 가치의 합으로 반영). 그리고 스페셜 시츄에이션 I은 설립 이후 두 배로 증가했습니다. 우리는 공개 시장 지수 대비 시간 경과에 따른 펀드 가치 상승을 주요 성과 지표로 간주합니다.
이 펀드들은 모두 펀드 기간 동안 북아시아 공개 시장을 크게 상회하는 성과를 냈습니다. 다음 그래프에서 볼 수 있듯이 바이아웃 펀드 II는 185.1% 대 126.5%, 펀드 III은 106.0% 대 56.1%, 펀드 IV는 64.7% 대 3.5%, 펀드 V는 19.4% 대 -10.2%, 스페셜 싯 I은 121.1% 대 -6.6%, 스페셜 싯 II는 17.1% 대 -13.4%의 상승률을 기록했습니다.
절대 수익률 기준으로, 2022년 말 6개 펀드의 총 수익률은 1.8배, IRR은 21.7%를 기록했습니다. 다음 차트에서 볼 수 있듯이 바이아웃 펀드 II는 2.9배, 26.0%, 펀드 III는 2.1배, 15.9%, 펀드 IV는 1.6배, 17.1%, 펀드 V는 1.2배, 17.8%, 스페셜 시트 I은 2.2배, 40.5%, 스페셜 시트 II는 1.2배, 23.8%로 마감했습니다.
당사는 분배금과 납입자본 대비 분배금 배수(DPI)가 더 의미 있는 성과 척도라고 계속 믿고 있습니다. 분배금에는 무결성이 있습니다. 이 수치는 시장과 함께 움직이지 않으며 분식회계의 영향을 받지 않습니다. 앞서 강조했듯이, 현재 183억 달러에 달하는 당사의 수익률은 아시아 기반 GP 중 선두주자라고 생각합니다. 당사의 성과 리더십은 납입자본 대비 총가치(DPI)를 통해 더욱 강화됩니다. 다음 표에서 강조된 바와 같이, 당사는 DPI와 TVPI 모두에서 업계 상위 사분위수 벤치마크보다 높은 성과를 달성했습니다.
3년간의 코로나19가 지나고 팬데믹 이후의 환경으로 접어들었습니다. 코로나19로 인해 비즈니스 방식이 바뀌었습니다. 온라인 리테일이 대표적인 예입니다. 우리는 모든 기회 검토에서 기술 중단 위험을 분석합니다. 하지만 이러한 변화 속에서도 전략을 고수해 온 방식과 그에 못지않게 중요한 것은 우리가 얼마나 잘 견뎌냈는지에 대해서도 주목할 필요가 있습니다. 2020년부터 22년까지 3년 동안 바이아웃 및 특수 상황을 위해 97억 달러의 자본을 조달했고, 71억 달러의 자본을 투자에 배치했으며, 74억 달러를 분배했습니다. 총 배당금 총액은 이 기간 동안 아시아에서 가장 많은 수익을 거둔 금액입니다.
마찬가지로 중요한 것은 팬데믹 이후 포트폴리오가 좋은 성과를 거두었다는 점입니다. 이 기간 동안 전체 포트폴리오 수익률은 전체 펀드에서 평균 0.11배 상승했습니다. 분배금을 지급한 후에도 포트폴리오의 공정시장가치는 112억 달러가 남아 있으며, 이는 역대 최대 규모이며 향후 몇 년 동안 실현될 것입니다.
우리는 북아시아 최고의 투자팀을 지속적으로 구축하기 위해 최선을 다하고 있습니다. 올해 10명의 투자 전문가를 영입했습니다. 새로 채용된 직원들은 현지인 및 다국적 경험이라는 MBKP의 두 가지 핵심 기준을 공유합니다. 운영 파트너 팀은 가장 높은 성장세를 보이며 현재 3개 주요 사무소에서 총 7명이 근무하고 있습니다. 조직이 성장함에 따라 뛰어난 개인의 공헌을 지속적으로 인정하고 있습니다. 올해에는 회사 역사상 최대 규모인 15명이 승진했습니다. 특히 크리스티 탕 법률고문이 파트너로 승진하여 파트너 중 두 번째 여성 파트너가 되었습니다.
MBK파트너스는 아시아에서 ESG 이슈를 선도해 왔습니다. 우리는 더 나은 환경과 지속 가능한 미래를 만들기 위해 포트폴리오 기업들이 환경 및 사회적 이니셔티브를 발전시킬 수 있도록 지속적으로 지원하고 힘을 실어주고 있습니다. 올해에는 ESG 컨설턴트와 협력하여 표준화된 ESG KPI 템플릿을 개발했으며, 이를 통해 포트폴리오 기업이 종합적인 KPI와 세부 정보를 보고하여 진행 상황을 추적 및 평가할 수 있도록 했습니다. 우리는 책임감 있는 투자와 다른 이해관계자들과 '조화롭게' 협력하기 위해 최선을 다하고 있습니다. 최고 수준의 기업 지배구조가 유지될 때 주주뿐만 아니라 모든 이해관계자의 이익이 증진될 수 있다고 믿습니다.
MBK파트너스는 현재 5개의 바이아웃 펀드와 2개의 스페셜시츄에이션 펀드를 통해 260억 달러 이상의 자본을 운용하고 있습니다. 2005년 회사 설립 이후 중국, 일본, 한국에서 68건의 투자를 진행했으며, 현재 40억 달러 이상의 드라이파우더를 보유하고 있습니다. 더 중요한 것은 38건의 투자 실현을 통해 북아시아에서 가장 높은 총액인 183억 달러의 수익금을 투자자들에게 분배했다는 점입니다.
우리는 이 지역에서 가장 오래 운영되는 시니어 투자팀을 보유하고 있으며, 24년 동안 함께 일하며 세 번의 주요 경제 격변기인 1998년 아시아 금융 위기, 2008년 글로벌 금융 위기, 코로나19 팬데믹 등 세 차례의 경제 격변기를 함께 겪었습니다. 마지막으로, 바이아웃과 특수 상황이라는 상호 보완적인 전략을 통해 우리는 계속해서 국내 시장을 확장하여 상당한 독점 거래 기회와 운영 효율성을 창출할 수 있습니다.
1972년 저우언라이 중국 총리는 미국 측으로부터 프랑스 혁명의 영향에 대한 질문을 받았을 때 "말하기에는 너무 이르다"고 대답한 것으로 알려졌습니다. 우리도 장기적인 관점을 가지고 있습니다(수 세기는 아니더라도). 우리는 특히 중국에서 최근의 어려움에도 불구하고 북아시아 민간 시장이 지속적으로 강력하게 발전할 것으로 믿습니다.
이러한 접근 방식에는 인내심이 필요합니다. "완벽한 채택"이란 없습니다. 아시아 사모펀드 시장이 서구의 보급률 수준으로 도약하는 과정에서 혼란과 약간의 혼란 없이 성장하기를 기대할 수는 없습니다. 시장이 항상 발전하는 방식대로 성장통을 겪으며 발전할 것입니다. 하지만 중장기적으로 아시아 시장은 성장하고 발전할 것입니다. 그리고 우리는 변화의 주체이자 그 결실의 수혜자가 되기 위해 여기에 있습니다. 인내심은 보상을 받을 것입니다.
Yours Truly(진심으로 기원합니다,)
김병주 파트너
3월 10일, 2023
이홍표 기자 hawlling@hankyung.com
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